金融中潛藏的雷區
看準
可能很多人沒有注意，有一段時間全球金融行業發生了一件大事件，就是美國人放鬆了沃爾克法則監管。
為什麼說這個改革是大事件呢？因為放鬆監管讓商業銀行搞混業【16】從來都是金融界裡最大的雷。混業經營以後，很多大銀行的自營交易為獲得更多利潤，會在表內表外加槓桿賭方向放大風險。這種偷摸操作，會把銀行本來無風險的儲戶存款變成自己交易風險的一部分。賭對方向賺到錢的時候，金融從業者可以獲得高額獎金和報酬，自己還沒什麼風險。賭錯方向出現大規模虧損，甚至可能會破產時，金融從業者自己依然沒什麼風險。如果虧損了，公眾也會跟著倒黴。2008 年那次震驚世界的全球金融危機，很大程度上就是這麼搞出來的。2010 年全球金融危機過去之後，美國透過沃爾克規則加強對混業的監管，也是出於這個原因。
這裡可能很多人並不知道沃爾克規則是個什麼東西。沃爾克規則是 2008 年金融危機之後問世的監管政策，也是 2010 年美國最強的金融監管法《多德—弗蘭克法案》的一部分。放鬆沃爾克規則之後，可以說金融危機之後排除的雷區，現在又要回來了。要知道之前美國金融混業監管的放鬆和收緊，和歷史上幾次大危機息息相關。
本章我們著重講講商業銀行混業的來龍去脈，還有未來可能會帶來的影響。
混業監管收緊
如果你熟讀近代史和經濟史，回頭看會發現幾乎每次把戲都差不多。每次監管放鬆幾年後，伴隨的一定是金融業的狂歡和隨之而來的大危機。緊接著就是嚴厲的監管收緊，這個動作迴圈往復，週而復始。
大家都知道 1929—1933 年美國發生了大蕭條，帶動全球經濟步入寒冬。大蕭條的產生，本質上和 20 世紀 20 年代美國政府對自由主義的過度放任息息相關。在大蕭條之前，美國的貧富分化達到極致。大企業和壟斷組織的市場佔有率在 20 年代不斷提高，利潤迭創新高的同時，小企業變得越來越難賺錢，大家紛紛抱怨生意難做。所以很多社會資本不再把手裡的錢投入實業再生產，而是進入股票市場投機。
股市的上漲讓投機氛圍愈演愈烈，商人們不再滿足於生產和銷售，中產階級、家庭主婦也看不上工作賺的錢。大家都投身股市變身股民，沉醉在股票交易所里人為創造紙上財富，只要有一點閒錢，就會全部投入股市。當時最流行的是槓桿交易，只要支付 10% 的保證金就會有經紀人墊付餘額讓你用 10 倍槓桿投資。很多人加了槓桿以後，夢想著坐在家裡就能成為富人。
銀行的瘋狂這時候也達到了極致，它們組成「擔保成員機構」，用儲戶的資金大肆在市場上投資推高股價。除了自己下場炒股，銀行也借錢給股民炒。銀行用 5% 的利率從美聯儲借來資金，倒手用 12% 的利率借給股票經紀人，經紀人再用 20% 的利率放貸給投機者。向股民放貸成了銀行最賺錢的生意，1929 年夏末放貸利率已經高達 20%。看起來很好笑吧，很多人不知道，人類歷史上任何一次大牛市，「配資【17】」加槓桿從來沒有缺席過。股票泡沫和消費信貸債務同時都在膨脹，哪一天消費信貸縮減或者資產泡沫被刺破了，一切就都熄火了。
紙幣時代以來，泡沫的破滅從來都和加息密切相關，只是人們在狂熱的時候從來沒有在意這個舉動。大蕭條之前也不例外，其實從 1928 年美聯儲開始加息就已經發出了訊號。當時美聯儲對股市過度投機表示了關切，決定用加息的方式遏制信貸膨脹。1929 年 10 月 24 日是泡沫破滅的日子，不管是長期貸款還是短期貸款利率都在這個月達到了高峰。
美國股市也在這個月低下了高貴的頭，道瓊斯指數直接崩了，緊接著就是後面那次舉世聞名的大蕭條。說起來美國 1929 年大蕭條其實都是自己作出來的，金融創新在其中也起到了推波助瀾的作用。因為實體經濟產能過剩，所以要促進消費。銀行借錢給消費者做貸款分期，提高了虛假消費。企業一看訂單充足，開始擴大本來就過剩的產能。產銷兩旺，股價高漲，一片虛假繁榮的景象。貧富分化到極致使得這些做分期貸款的窮人禁不起一點風吹草動。加息以後很多人還不上分期貸款，前面的迴圈被打破，泡沫破裂。接著就是訂單消失，股價暴跌，企業倒閉，失業潮也來了。透支未來終究是要還的，只要未來夠長就不可能不出事。一旦出事就沒辦法繼續透支，整個鏈條就會產生連鎖反應。大型經濟危機隨之而來，只不過那時候管這種現象叫大蕭條。
1933 年 3 月，羅斯福入主白宮的那天，美國的股市和銀行體系已經徹底崩潰。總統上臺的第一道政令就是關閉所有銀行和交易所，並要求國家貨幣委員會調查華爾街在大蕭條裡面搞了什麼名堂。調查結果發現：從 20 世紀早期開始，商業銀行在證券市場深度參與投機是導致 1929 市場崩潰的重要原因。
1933 年 6 月，羅斯福簽發了《格拉斯—斯蒂格爾法案》，把投資銀行業務（承銷和發行證券）和商業銀行業務（吸儲和貸款）嚴格劃分開，禁止商業銀行包銷和經營公司證券，只能購買美聯儲批准的債券，保證商業銀行避免證券業的風險。《格拉斯—斯蒂格爾法案》標誌著美國金融業形成了銀行、證券分業經營的新模式。投資銀行，也就是大家常說的投行。這個之前從來沒有的模式，就是在新法案加強監管的背景下被創造出來的。
混業監管廢除
由於銀行深度參與股市投機，大量商業銀行在大蕭條中受到股災嚴重波及而倒閉。大蕭條期間有一萬多家美國銀行的營運出現了問題，佔當時所有銀行數量的三分之一，很多儲戶的存款血本無歸。混業經營之後，銀行身兼商業銀行吸收儲戶存款和投資銀行從資本市場獲利兩個角色。
商業銀行作為儲戶資產的保護者，投資銀行作為資本市場投資的受益者，這兩者之間的利益衝突在混業經營當中體現得尤其尖銳。大多數商業銀行避免不了拿儲戶的存款去股市投機博取利潤的賭博心態，反正賭贏了自己賺錢，賭輸了儲戶虧損。大家的錢存在銀行平白無故被銀行虧完了，市民們難免上街鬧事，這嚴重影響了社會穩定。
羅斯福簽發《格拉斯—斯蒂格爾法案》的背景就是抑制商業銀行投機，提高儲戶存款在商業銀行的安全性。該法案從幾個方面把銀行和證券業務做了切割：禁止商業銀行從事證券承銷和交易；禁止商業銀行與證券機構建立關聯關係；禁止這兩類機構建立人員聯銷關係；禁止證券公司成為銀行的關聯機構，並且要求收到聯邦保險的銀行嚴格劃分投行業務。從此以後，商業銀行不再能使用客戶資金從事高風險的證券投資業務。從某種意義上說，商業銀行的經營風險從此大大降低。
不過《格拉斯—斯蒂格爾法案》也帶來了明顯的負面作用，由於商業銀行被嚴格限制，導致了收益回報率過低。這導致儲蓄率本來就低的美國人更不願意把錢存在銀行裡面，而是進行一些其他中度風險的投資。商業銀行在後面的 60 年裡日子非常難過，投資業務全靠貨幣基金這種東西勉強維持。一直過苦日子的商業銀行肯定不甘心，所以從 1988 年起商業銀行就開始花大價錢遊說政府，不斷努力嘗試廢除這部《格拉斯—斯蒂格爾法案》。
商業銀行嘗試透過遊說里根政府廢除這部監管法案。雖然這次遊說沒有成功，不過商業銀行找到了突破口，多項銀行監管法令被廢除。里根簽署了《加恩聖傑曼法案》，使得美國銀行業監管逐步放鬆，悄悄迴歸混業經營。這次放鬆直接導致了美國 20 世紀 80 年代的儲貸危機，銀行業也迎來了倒閉潮。
經過里根政府的鋪墊，1991 年老布什政府推出了監管改革綠皮書，進一步放鬆金融監管。1998 年，花旗銀行和旅行者集團合併，銀行正式開始從分業步入混業，《格拉斯—斯蒂格爾法案》名存實亡。
1999 年 11 月，時任克林頓政府財政部長的魯賓和美聯儲主席格林斯潘一起向國會建議：「永久剝奪美國商品期貨交易委員會對金融衍生產品市場的監管權力。」國會居然通過了這個建議，1933 年制定的《格拉斯—斯蒂格爾法案》在存續了 60 多年以後，就這麼被廢除了。美國的《金融服務現代化法案》就此誕生。
新法案的宣佈意味著美國金融業在 1933 年從混業走向分業以後，從 1999 年又開始從分業走向混業。當年被拿掉的混業經營那顆地雷，又被克林頓政府原封不動地拿回來了。
其實美國的高層對開出這個口子會帶來什麼結果，根本就心知肚明。克林頓時期的勞工部長賴克就曾經說過：一旦《格拉斯—斯蒂格爾法案》被推翻，華爾街的賭徒們就會透過投資銀行入侵商業銀行和居民存款。
次貸危機
克林頓卸任之後，2000 年小布什開始擔任美國總統。這位小布什，也就是 1991 年推動監管改革綠皮書的那位老布什總統的兒子。
小布什任內除去打擊伊拉克，最大的成就是推動了提升美國人的住房自有化運動。這次住房自有化運動的結果之一，就是在前任克林頓廢除混業監管的配合下，引發了 2008 年那次震驚世界的次貸危機，全世界都受到這次全球金融危機的波及，直到現在都還沒恢復過來。
次貸危機的起源是一種叫作 CDO 的資產抵押債券，背景就是小布什任內提升美國住房自有率運動。從 2001 年小布什任內開始，美國樓市開始蓬勃發展，來自亞洲和拉美的新移民瘋狂湧入美國。伴隨著美國政府鼓勵國民提升住房自有率，大家紛紛買房，房價水漲船高。當時的美國因為房價上漲帶來的財富效應，到處都在搶房。不光是新移民，美國很多土著也在琢磨怎麼投資房產跑贏通貨膨脹。在賺錢效應驅使下，大量的熱錢開始進入這個市場，加速推高了房價水平。
經歷了幾年地產牛市以後，從 2003 年開始，地產商和金融機構發現，資質優良的的貸款客戶消耗光了。畢竟一個國家再發達，高收入群體也是有限的，合格的貸款主體也就那麼多。他們都買得差不多了，合格的貸款主體就沒有了。
要知道放貸這件事說起來容易，做起來真挺難，難在沒有足夠的合格貸款人。好的貸款人不僅手裡有錢付得起首付，還得有現金流還得起月供。沒有合格貸款人怎麼辦呢？華爾街自己創造，把低收入人群包裝成合格貸款人不就好了。
恰好 2001 年網際網路泡沫破滅以後，美聯儲把利率降到了史無前例的低位。銀行趁勢在低利率的環境下開發了一種針對低收入人群買房的金融產品，也就是我們常說的次級貸。
在國內買過房貸過款的人都知道，你想貸款買房首先需要足夠的首付，多數是二三成起步。這是房價下跌時金融機構的安全墊。其次，還得稽核你的還款能力。一般來說，銀行的要求是你的收入至少是房貸的兩倍。搞這麼複雜是怕你貸款以後因為房價下跌不還房貸，或者現金流不夠還不起，從而給銀行帶來風險。
次級貸就厲害了，先是推出可調節利率貸款幫低收入人群降低每月還款額（允許借款人前兩年只付很低的利息而且不還本金），還推出了零首付零檔案貸款。可調節利率貸款前兩年執行超低利率，使得借款人月供還貸負擔遠低於正常貸款。眼前的低利率讓一些中低收入者紛紛入市買房，埋下了幾年之後月供上升無力還款的炸彈。
零首付零檔案貸款，使得借款人可以在完全沒錢的情況下購房。條件是僅僅需要自己申報一下收入，根本無須提供任何有關償還能力的證明，如工資條、稅單。2008 年金融危機前，那些銀行信貸經理勸你買房的姿勢是這樣的：
「擔心兩年後還是還不起？」
「哎呀，你也真是太小心了，看看現在的房子比兩年前漲了多少，到時候你轉手賣給別人啊，不僅白住兩年，還可能賺一筆呢！」
「再說了，又不用你出錢，我都相信你一定行的，難道我敢貸，你還不敢借？」
次級貸一推出，想象力的大門打開了，次級貸創造了完美的新貸款主體。在資質不錯的貸款人消耗殆盡以後，大量的次級貸款流向了低收入群體，不管資質多差的客戶都能貸款買房。市場供需開始失衡，房價開始加速上升。房價天天漲，自然有更多人開始關注房價。可以看出，自 2002 年起，美國房價的上漲速率在次級貸推出以後加速了。
因為房價持續上漲，當時所有人心裡都有一個念頭，買房是一樁穩賺不賠的買賣，而且要加槓桿多買。而且當時因為貸款人可以把貸款買的房子的升值部分再抵押貸款，也就是我們常說的二次抵押貸款。
大家不是都覺得房價還會再漲嘛，就把升值部分抵押出來做首付，再透過銀行貸款加槓桿炒房。一旦房價開始回落或者大批買房者月供跟不上，這種槓桿加槓桿的操作方式就會變成「槓上開花」。
那時候監管機構都在幹什麼呢？時任美聯儲主席的格林斯潘從 2001 年網際網路泡沫以後就開始不斷放鬆貨幣政策和金融監管，還非常配合地表達了「我認為我們沒有必要單純為了監管而監管」的志願，這為之後的次貸危機埋下了伏筆。
要知道之前《格拉斯—斯蒂格爾法案》能被廢除，也要歸功於時任克林頓政府美聯儲主席的格林斯潘和財長魯賓的強力推動。你看，每次危機的起因都是貨幣政策和金融監管雙放鬆，但人類在不斷重複這個過程。
混業放鬆之後
那麼 2008 年次貸危機中投資銀行和商業銀行混業以後到底透過 CDO 幹了什麼呢？小布什上任以後推行住房自有運動，大家不斷買房就要不斷貸款。正好當時的貨幣政策也配合，2001 年科技股泡沫破滅之後，美聯儲大幅度降息以拯救經濟。
我們說每次央行大印鈔以後，資金都會選擇讓自己利潤最大化的渠道，通常不是樓市就是股市。科技股泡沫破滅之後，美聯儲釋放的這批資金被創造以後沒有再回歸股市，而是流向房地產市場，刺激了美國地產泡沫的出現。《格拉斯—斯蒂格爾法案》的廢除更是讓金融業喪失了監管，混業以後肆無忌憚地吹大泡沫。和商業銀行結合以後，投資銀行發現商業銀行手裡有很多貸款，商業銀行這部分貸款的收益來自房貸每個月的還本付息。為了賺更多的錢，投資銀行幫助商業銀行把這些貸款打包成 CDO 債券，然後給他們評級。還款能力強的就是 AAA 級，然後是 BBB 級，還款能力最弱的就是垃圾級。AAA 級收益差，但是穩定。垃圾級債券收益高，但是不穩定。因為 CDO 的主要收益來源就是房主還貸，一般垃圾級債券貸款房主的收入都不太穩定。不過因為那幾年美國房價年年漲，大家的想法是如果貸款人還不了錢，銀行就把房主的房子賣出去也不會虧。
銀行給房產投資者放貸，投行再把貸款做成 CDO 產品賣給市面上的理財投資者。投行賣掉 CDO 產品以後，錢又可以回到銀行繼續放貸，這真是個完美閉環。因為這撥操作，在這幾年房價上漲的日子裡商業銀行和投行賺了很多錢，投資者也獲得了收益。後面因為 CDO 的買家越來越多，所以銀行需要更多的房貸做成 CDO 賣出去賺錢，但是合格貸款人不夠了。所以美國銀行就發明了次級貸款，進一步放鬆貸款。無須收入證明，無須資金流水，即使需要證明也可以偽造，貸款過程極其輕鬆。甚至有些人身上根本沒多少錢就利用高槓杆買了五六套房子，房價泡沫由此產生。華爾街拿到次級貸款以後透過評級機構包裝，繼續做成 AAA 級的債券。
因為房價不斷上漲，這種次貸債券的淨值也在不斷上漲，整個華爾街的投資者、政府、銀行都在買這種 CDO 債務。到了 2007 年年初，美聯儲因為通貨膨脹持續加息，次級貸款利息過了優惠期也開始升高了。很多人開始還不上貸款，市面上的房子越來越多，樓市泡沫終於被刺破了。跌幅厲害的地方，有些人的房子揹著 50 萬元的貸款，只剩下 10 萬元的價值。大家毅然選擇斷供，銀行回收的房子越來越多，市場上囤積了好多房子賣不出去。這時候 CDO 的價值自然也是大跌，骨牌效應來了，連鎖反應就是各種華爾街大公司和政府持有的 CDO 大幅貶值。
很多銀行和基金公司因為這個倒閉了，這裡面就有我們熟悉的雷曼兄弟。雷曼倒閉以後，大家都開始恐慌了，沒人肯在市場上借給別人一分錢。連通用這樣的製造業巨頭，都沒有辦法從金融市場獲得資金維持公司週轉。美國政府沒辦法，只能出手相助，大幅降息和量化寬鬆以增加市場流動性，大家熟悉的量化寬鬆政策就是從那個時候開始的。後面美國政府還不得不給一些大公司注入資金維持運轉以免倒閉，最後才順利解決問題。
這也是為什麼在《格拉斯—斯蒂格爾法案》廢除 10 年之後，很多人提出克林頓政府重開混業大門是導致 2008 年全球金融危機的元兇。