是什麼刺破了全球資產價格泡沫
看準
加息以後，全球資產價格的泡沫才會被刺破，同時引發全球性金融危機。原因很簡單，因為通貨膨脹引發的利率上升，才是後面刺破美股泡沫最重要的因素。
利率與經濟
這裡先要了解什麼是利率，利率和經濟本身又有什麼關係。利率簡單來說就是錢的價格。在某一段時間裡，利率水平代表的就是資金的使用成本。那麼利率這個資金使用成本，是由什麼決定的呢？是由市場上資金的供需情況決定的。
在經濟增長快、投資容易賺錢的時候，需要用錢的人自然就多。這時候大家都需要用錢或者貸款投資賺錢，借錢的需求自然就比較旺盛。如果你去貸款，就會發現資金供給少、需求大，那麼你從別人手裡貸款的使用成本自然就高。在 20 世紀 90 年代的時候，銀行給儲戶的存款利息都有 10% 左右，貸款利率更不用說了。這很大程度上是因為那時候市場上供應少、需求多，賺錢相對容易，人們才會用這麼高的利率借錢投資。而在經濟增長放緩的時候，投資賺錢比較難，外面需要用錢的人會比較少。在各行業投資都很難賺錢的情況下，願意投資的人自然就會減少。
如果大家都不需要貸款，則意味著資金供給多、需求少，從別人那裡貸款使用的成本自然就會變低。最典型的就是歐洲和日本這種發達社會。銀行想用很低的利率把錢借給大家去投資或者做生意，然而即使利率很低，多數人依然不會去貸款。因為債務是剛性的，你借來錢如果沒法投資賺錢，那就沒有借錢的必要了。
目前中國的利率比歐美高很多，也是因為在現階段從整體看，我們的行業利潤率比歐美要高。這意味著在同等情況下，在中國開企業投資，是要比在國外賺錢的。這也是為什麼我們會看到，每年都有大量的國外資金湧入中國，投資開辦企業。
除了開辦企業，還有很多大機構會從美國、日本這種利率很低的地方借錢。在匯率穩定的情況下，只要中美或者中日之間的利差足夠大，他們就能把借來的錢存在銀行裡拿無風險利息。要是趕上人民幣升值，透過購買人民幣丟擲美元，不但能賺到利差，還能賺到升值收益。
利率與 GDP
前面大家應該看明白了，利率水平本質上就是某一時間段市場上貸款的價格。這個市面上貸款的價格，本質上是由當時市面上資金供需情況決定的。那麼決定市場上資金供需情況的又是什麼呢？其實是 GDP 的實際增長速度。
GDP 增速，代表的是整個社會的實際財富積累速率，也左右了市場上資金的供需情況。道理很簡單，市面上財富積累快、賺錢機會多的時候，才有更多人去貸款賺錢，資金需求才越旺盛。要是經濟速度放緩，市面上賺錢很難，誰還會去借錢賺錢呢，資金需求自然就下來了。
既然 GDP 增速代表了整個社會在某一階段財富積累的快慢程度，那也就意味著 GDP 增速決定了這個時間段整個社會創造的財富能支付起的利率水平。20 世紀 90 年代的時候，大家從銀行貸款，利息動不動就是兩位數。那為什麼這種情況下還有人貸款呢？因為當時 GDP 增速快，整個社會的財富積累速度，遠比市場上的利率水平要高。大家雖然貸款要付 10% 的利息，可是一年可能賺到本金的 20% 的利潤，所以這種情況下也就敢貸了。這兩年為什麼從銀行貸款利率變得越來越低了？其實也是因為 GDP 增速慢下來了。資金回報率受限於整個社會的財富增長率，也就給不了那麼高的利息了。
這裡可能會有疑問，經濟增速快的時候，如果資金價格高了，那我們多印點兒錢，利率不就便宜了嗎？為什麼當時不這麼做？因為錢並不是能隨便亂印的，貨幣本身只是一般等價物，是商品交換媒介。貨幣本身也不是真正的財富，實物商品才是真正的財富，貨幣發行總量其實是受制於實物商品產能的。
我們平時花的錢，央行從發行的角度是有總量限制的，限制總量是基於市面上的實物商品產能而定。也就是說，央行在某一段時間的貨幣發行總量，必須要和市面上的實物商品相對應。原因也很簡單，貨幣發行量太大，實物商品產能跟不上，會造成物價飛漲和通貨膨脹，會威脅國家的穩定。
講到這裡，可能很多人還是不明白。我們再用大家熟悉的費雪公式舉個例子。費雪公式的組成是 MV=PT，在經濟穩定的狀態下，通常貨幣流通速度 V 是一定的，當貨幣供應量加大的時候，公式左邊的 MV 乘積就會變大。商品總量 T，在短時間沒辦法快速增加。為維持公式兩邊平衡，短期內能變大的只有商品價格 P。這意味著央行印鈔以後，在商品總量沒辦法在短期內快速增加的前提下，物價就出現了飛漲。之前如果市面上的商品總量是 100 件，在印 100 元錢的情況下，每件商品價格是 1 元錢。如果市面上實物商品總量維持在 100 件不變，貨幣印製數量變成了 10000 元，那麼每件商品的價格就會上漲到 100 元。也就是我們辛辛苦苦賺來的錢，因為貨幣的海量印製，購買力貶值到原來的 1%。所以貨幣發行量的多少，說到底是根據市場供需關係決定的，同時受到實物商品總量的制約。市面上實物商品和投資資金需求這些因素綜合起來，最終決定了貨幣供應的多少，以及利率水平的高低。
明白了這個，就應該明白實物商品總量和價值才是真正的財富，也是最基準的東西。
利率走低是大趨勢
利率本身代表的是錢的價格，是某一階段使用這筆錢的資金成本。為什麼要加某一階段這個定語呢？因為拉長時間看，隨著時間的推移和社會的不斷發展，這個資金成本是在不斷下降的。
哈佛大學研究員保羅·施梅林（Paul Schmelzing）翻閱了無數資料，對美、英、德、法、荷、西、意、日八個國家及過去 700 年的資料進行了統計。選擇美、英、德、法、荷、西、意、日這八個國家作為基準，是因為在過去 700 年這些國家的 GDP 總量，佔據了全世界 GDP 總量的 80%。從 1317—2018 年這 700 年時間裡，真實利率平均每年下降了 0.0175%。
為什麼會出現真實利率不斷走低這個現象呢？因為和長期利率直接相關的是整個國家和企業的財富積累速率和利潤平均值。這個財富積累速率和利潤平均值隨著社會的發展和時間的推移，處於一種不斷下降的趨勢裡。
如果現在開飯館很賺錢，平均利潤為 15%，銀行貸款的利率是 5%，那麼最終的結果，一定是很多人跑去找銀行貸款，湧入開飯館這個行業。因為這時候開一家飯館，自己賺進 15% 的利潤，拿其中的 5% 還掉銀行貸款，自己還能剩 10% 的利潤。
拉長時間看，因為這個 10% 的利差存在，開飯館的人會越來越多。最終會讓這個行業的競爭越發激烈，利潤也不斷拉低，直到餐飲業平均利潤降到 5%。這樣就不會有更多的新人來開飯館，因為這時候只有頭部的飯館才能盈利。如果降到 5% 的平均利潤以後，還有人繼續殺價競爭，整個行業的利潤被殺到 1%。按照這個利潤率算，則意味著辛苦幹了一年不但沒賺錢，還要倒貼銀行 4% 的資金成本。在這種情況下，多數餐飲從業者理智的選擇就是關店另謀出路。整個餐飲行業因為競爭對手減少，利潤率也會從 1% 逐漸回升。回升到一定階段，只要超過銀行貸款利率 5%，就又會有人開始湧入這個行業，重複之前的迴圈。
這裡我們舉的例子雖然是餐館，但是換成任何市場化競爭的非壟斷行業，最終得到的結論其實都一樣。因為從底層邏輯看，本質上，市場化競爭的行業，並沒有什麼大的區別——只要不存在壟斷，大家都是市場化的直接競爭。隨著競爭者的不斷加入，最終的行業利潤率一定是不斷走低的。
大部分行業在開始的時候，利潤都比較高，發展到後期，都會逐步降低，遵循行業的平均利潤。這個行業的平均利潤率從理論上說，會無限趨近於當時市面上的銀行利率，或者以銀行利率為中軸上下波動。這也就是我前面說的，整個社會的平均財富積累速率大概等於國家的 GDP 增速。在某一時段利率的定價標準本身，其實就是那個時間段這個國家的 GDP 增速。
明白了這一點，大家就應該明白，在某一時段國家可以透過調整利率水平，也就是資金的價格水平，來調節投資和經濟發展的熱度。
利率怎麼調節經濟
如果國家覺得經濟過熱開始加息，把現在的利率從 5% 提高到 8%，那就是告訴你，新開企業沒有 8% 的利潤就別幹了。這相當於用提高資金成本的方式來限制低利潤行業的過度投資。如果國家覺得現在經濟衰退需要刺激經濟，把利率降低到 2%，那就是告訴你，新開企業利潤低一點兒不要緊。現在是經濟衰退期，我們更看重的是就業，只要能解決就業，2% 的利潤也可以做。這相當於用降低資金成本的方式來降低行業准入，以維持經濟衰退期的就業。透過在經濟的衰退過熱期調節利率，也就是資金的價格，國家就可以調節投資和經濟發展的速度。
疫情發生以後，為了刺激經濟，西方央行推行了非常激進的貨幣政策。除了貨幣大幅度放水，還進行了大幅的降息。很多國家把基準利率降到了 0.25%、0，甚至是-0.25%，根本原因是疫情導致經濟停滯，央行透過降低資金成本的方式降低行業准入，注入熱錢維持就業。後面隨著經濟復甦，央行漸進式加息幾乎是必然的，因為通貨膨脹會來。
加息會刺破經濟泡沫，那首先要有經濟泡沫。未來的經濟泡沫已經是肉眼可見。目前不管從哪個指標看，美股都已經處在經濟泡沫期了，而且經濟泡沫還挺大。比如就拿巴菲特最喜歡的股市估值指標看，泡沫已經非常明顯。
這裡我們再強調一下巴菲特指標代表的意義，以及為什麼巴菲特最喜歡用這個指標作為泡沫的衡量標準。巴菲特指標本身，是用 GNP 這個實物財富作為基準，來計算實體經濟的證券化率程度和資本市場泡沫化程度的。這個指標的計算方法也很簡單，用美國股市的總市值除以美國用美元計算的 GNP 總值。
GNP 本身代表的是一個國家創造的實際財富。股票市場的總價值代表的是一個國家創造的實際財富證券化以後，對應的貨幣價值。在一個已經完成實物財富證券化的成熟國家裡，用股票市場的總市值除以 GNP 的比值，衡量的其實是一個國家實物財富的泡沫化程度。
如果你做過相關統計就會發現，現在的美股估值已經遠高於當年網際網路泡沫時期的峰值水平。不管是用市盈率、市銷率、市淨率【9】，還是用 GNP 作為基準計算出的證券化率衡量，都是這樣。
美國股市現在被嚴重高估，大大偏離了其創造實物財富的能力。所以後面美股泡沫破裂是必然的，破裂以後帶領全球步入金融危機也是必然的。
史無前例的泡沫
為什麼這次經濟泡沫，無論從哪個角度或者指標看，都比過往看起來要大得多呢？這是因為史無前例的低利率及發生疫情之後的貨幣大放水。大家應該都學過一個價值規律。這個規律講的是，市場價格圍繞價值上下波動。通常大家用市場價格脫離資產基本價值以後的膨脹程度來衡量資產價格泡沫的大小，簡單來說，就是資產價格脫離其基本價值以後的膨脹程度。當市場價格偏離價值太多，就會形成所謂的價格泡沫。
我們經常聽到的泡沫，通常說的是資產價格泡沫。那麼這次的資產價格泡沫，又是怎麼產生的呢？在過去很長時間裡，全球主要國家為刺激經濟，不斷降低實際利率，導致貸款的成本持續降低。市場上的參與者在低利率的背景下，會加大投資和資產購買力度，增加對投資和資產的需求。原因也很簡單，如果貸款利率是 6%，那麼產生 5% 利潤的資產或者投資就是虧本買賣。如果把貸款利率降低到 3%，那麼這些能產生 5% 利潤的資產或者投資瞬間變成香餑餑。
2020 年伊始，全球主要央行在維持利率低位的基礎上，為了拯救疫情之中的經濟，又開始印鈔放水。由此帶來的後果就是，全球以美國為首的主要資本市場估值，都比正常利率環境下高出不少，被動地產生了泡沫。原因也很簡單，不管是利率持續低位還是貨幣大放水，都會帶來更加旺盛的投資需求和更低的投資回報率要求。
在低利率甚至是負利率環境下，整個股票市場的估值大機率都會比正常利率環境下的估值高出不少。同理，在低利率水平的市場環境下，一旦央行開始逐步加息恢復到正常利率，資產價格就會出現下跌。市場會根據利率水平和投資回報，把資產的估值自發調節到合理的位置上去。
比如央行從 4% 加息到 5%，覆蓋資金成本需要的投資回報率就會從 4% 提升至 5%。我們換算一下就知道，相應的市場合理估值也會從 25 倍市盈率下降到 20 倍。這也是為什麼像美聯儲這樣的全球央行，在提高基準利率前，需要和市場充分溝通，避免廣大投資者反應過激。
泡沫是怎麼破的
為什麼說美國 10 年期國債收益率上升超過 2% 以後，就有可能會帶來美股崩盤呢？這是因為 10 年期國債代表的，是市場上的無風險收益率，是一切資產的定價基準。
可能有人會疑惑，為什麼 10 年期國債的收益率會在經濟復甦期不斷提升呢？原因是經濟復甦階段，大量的資金會拋售避險的國債，投入風險資產裡面去。我們知道所有商品的價格都是由供需情況決定的，不管是房子、股票還是國債。買的人多、賣的人少，價格自然會上漲。買的人少、賣的人多，價格自然會下跌。經濟復甦期人們最常見的操作就是拋掉避險的國債，拿這些錢去追逐收益更高的商品和股票資產。
熟悉美林時鐘的人應該對這個轉換過程瞭解得非常清楚。當這個數值上升到 2%，意味著經濟已經從之前的復甦進入過熱階段。經濟步入過熱階段以後，通貨膨脹會愈演愈烈。這時候美國那邊的利率水平也要透過加息開始提升了。加息帶來的資金成本提高，一方面會降低市場的估值水平，另一方面會使得現在市場上的買家購買乏力。
加息會降低市場的整體估值水平。那麼為什麼加息會導致美股買家購買乏力？想知道加減息對現在美股買家的影響，我們就要明白是誰在購買美股。
從資料上看，現在美股最大的買家是非金融企業。是哪些非金融企業呢？說白了就是上市公司自己。這些企業總共買了 3.4 萬億美元，專門做投資的 ETF【10】和共同基金也不過買了 1.6 萬億美元。為什麼要買自家股票呢？當然是為了推高股價。那麼錢從哪兒來呢？答案是公司債。
在美聯儲不斷量化寬鬆和低利率的背景下，企業透過大量發債獲取資金，很多公司甚至不惜揹負鉅額債務購買自家股票拉高股價。這很大程度上是因為公司高管們的 KPI 之一，就是公司的市值考核。而且出於避稅考慮，高管們領到的報酬大多都是股票，股價高了可以獲得更大的利益。
但是量化寬鬆和低利率總有結束的一天，一旦通貨膨脹起來，美聯儲就不得不加息提高利率水平。一旦美聯儲停止量化寬鬆開始加息，這些公司就沒有更多的資金來推高股價。不光是借不來低成本的錢，就連之前貸款的利息都會上升一大截，甚至會還不上。
失去資金購買推動的股票，不可能價格還懸在空中，結果必然是掉頭向下。而且美聯儲的加息不僅會導致企業借債成本提高，後續股價下跌還會導致企業償債能力降低和抵押物不足。
在這種情況下，企業根本不可能獲取新的資金來維持股價。在沒法自救的情況下，就更還不上之前借的債。